两度递交、历时800多天的什么值得买，终于在6月13日苦尽甘来，迎来创业板成功过会的消息。

作为成立于2010年的一家电商导购网站，能在当年惨烈的千团大战中活下来，9年之后还能成功IPO登陆资本市场成为“中国导购电商第一股”，相信很多人都很惊讶吧。

什么值得买，是一家集导购、媒体、工具、社区属性于一体的网购消费决策平台，通过图文视频内容向用户介绍高性价比、好口碑的商品和服务。网站早期以优惠信息为主，后逐渐加入海淘、原创（原晒物、经验）、资讯、众测百科、等多个频道，其内容大部分来自网友推荐，每天通过网站本身、RSS、各手机客户端及各浏览器插件推送商品特价信息，帮助广大网友买到更有性价比网购产品。同时，什么值得买也作为电商和品牌商获取用户、扩大品牌影响力的渠道。

此外，作为导购业务的延伸，什么值得买自 2016 年下半年起通过下属子公司提供海淘代购平台服务和互联网效果营销平台服务。同时，其还推出了贝窝网提供海淘代购平台服务，以及星罗广告联盟 LinkStars提供互联网效果营销平台服务。

从什么值得买的发展变化来看，这家公司可以说求生欲很强了，在不同发展阶段，不断给自己加入媒体、社区、营销平台乃至于海淘这样的新兴业务板块，这恐怕也是其能够历时9年存活下来的一个重要原因——无法专注，就足够变通，什么有可能赚钱就尝试做什么，这也是一种生存之道啊。

否则的话，一家做导购的网站现在还能活着，实在是有点难以想象的事情。毕竟这都什么年代啦，移动互联网都迭代了几回了，电商的业态更是发展到了社区拼购、会员经营等等多元化发展的阶段。

不过，从其招股书来看，其营收和盈利状况却好得很。

2015-2017年，什么值得买实现营收连续翻番增长，从净利水平来看也是稳步显著提高，十分亮眼。据招股书显示，什么值得买2015年、2016年、2017年营收分别为9729万元、2.011亿元、3.67亿元。

毛利率及净利率是判断公司产品竞争力与盈利能力的直接指标，这些指标什么值得买居然也不差。

2015年度、2016年度及 2017年度，公司综合毛利率分别为 86.83%、83.10%及 84.01%；同期，公司净利率分别为 19.88%、17.48%及 23.50%，扣除非经常性损益后净利率分别为 20.41%、15.94%及 21.25%。报告期内，公司的毛利率和净利率水平整体较高，反映公司盈利能力较强、产品竞争力突出。

不过，需要注意的是，什么值得买的主营业务收入来自于信息推广服务、海淘代购平台服务、互联网效果营销平台服务三部分，自2016年新加效果营销平台两大板块以来，信息推广服务在公司营收中的占比仍为大头，2017年占比仍然高达86%以上，互联网营销平台有稳步发展趋势。

这样的经营状况，大概只能说明一个问题——近几年移动互联网红利确实在消失，大部分玩家的营销获客成本高企，又囧于营销渠道有限、难以突破瓶颈，给了类似什么值得买这样的流量平台夹缝中生存的空间和可能。

没办法，都难哪。

而对于什么值得买来说，虽然已经成功IPO过会，更难的还在后面，其隐藏的四大风险，很可能很快成为什么值得买的天花板。

风险一：电商内容化，行业竞争加剧

随着电商知名度的提高，自有导购内容的丰富，电商与返利网站的利益划分越来越向电商偏移，很多电商、品牌商都在加强内容营销，并开始自建基于内容的导购平台。只要做好内容，那么就不必再去管营销推广和引流的事，这也是阿里、京东、小红书等电商们全面内容化的原因所在。

至于“什么值得买”这样自己独得返利，不给消费者分成的商业模式，如果不能适应市场竞争状况的变化，不能应对电商大平台、微信生态圈自建导购引流平台，则可能无法保持目前的行业地位与市场份额。

电子商务研究中心网络零售部助理分析师方格指出，商业模式在短期就存在很大不确定性的企业一旦上市成为公众公司，很可能给中小投资者带来难以预测的巨大风险，需要谨慎研究。

风险二：主营收入过度依赖阿里、蓝标、京东、亚马逊等大客户

据电子商务研究中心统计发现，在2017年度，仅前四大客户销售收入就占了值得买科技58.31%的营收。

据值得买科技招股说明书公布数据显示，2017年度来自阿里巴巴集团（包括阿里妈妈、天猫、魅力惠、阿里健康）为公司贡献了9474.13万元收入，占比25.81%；蓝标集团贡献了6205.96万元收入，占比16.92%；京东集团贡献了3683.16万元收入，占比10.04%；亚马逊集团贡献了2033.09万元收入，占比5.54%。

2015年、2016年、2017年，什么值得买从阿里巴巴集团、京东集团、亚马逊集团三家一共实现的电商导购佣金收入及互联网效果营销平台服务收入，分别为4522万元、7723万元、1.12亿元。这三大客户占当期电商导购佣金收入及互联网效果营销平台服务收入的比重分别为74.09%、77.38%、81.56%。

对此，方格认为，虽然阿里巴巴、京东及亚马逊在全球电商行业属于领军企业，且发行人与该等电商平台的业务合作关系稳定，但发行人什么值得买仍存在对单一客户依赖的风险，仅仅前四大客户销售收入就占了公司近六成应收。未来，如因发行人导流能力下降或其他原因，产生停止部分或全部平台的合作、或下游电商平台的政策出现变化、或该等平台的占有率出现大幅下滑等事件，均可能对公司的业务经营和盈利能力产生重大不利影响。

风险三：人力成本上升

报告期内由于什么值得买公司规模不断扩大，人员规模快速上升，同时受到地区平均工资调整、市场竞争环境变化等因素的影响，值得买科技人力成本增长较快。

2015年度、2016年度及 2017年度，公司职工薪酬分别为 3,563.14 万元、8,656.48 万元及 13,436.31 万元，2015-2017 年的年复合增长率达 94.19%。未来不断上涨的人力成本将可能对公司经营业绩造成不利影响。

尤其公司位于北京这样一座高生活成本、高房价、高人力成本，且电商互联网发达人才争夺激烈的一线城市，这样的因素影响引子更大。

风险四：主营业务收入呈现季节性特征

报告期内，什么值得买上半年营业收入占全年营业收入总额的比重一般在30%-40%左右，大部分收入来自下半年，第四季度公司实现的营业收入最多。2015年至2017年，公司下半年实现的营业收入占全年营收收入的比例分别为68.61%、67.85%和60.95%。

第四季度是电商导购行业的旺季，主要原因包括：

1）接近年终，众多电商、品牌商为了突击全年销售额相应增加广告投入和促销活动；

2）受国庆节、双11、“黑五”圣诞购物季、元旦、春节等节日因素影响，电商平台中会产生大量营销活动。

对此，方格认为，公司收入季节性波动的特征，一方面会对公司财务状况的持续稳定产生不利影响；另一方面导致公司业绩在不同季度之间产生较大差异，从而影响投资者对公司价值的判断。

正如电商分析师李成东指出的，什么值得买未来面临的不是行业竞争的问题，而是自身天花板的问题，即流量增长乏力。“电商导购的本质是卖流量，而不是提供服务，所以从‘什么值得买’自身的业务模式来讲，天花板没有那么高。”李成东认为，升级转型是什么值得买眼下迫切需要解决的问题，这会是影响其市值的关键因素。

不过，令人玩味的是，据说什么值得买近期正筹划上线电商直播及电商短视频内容板块，什么火，什么能赚钱，咱就都去试试。

这家古老的导购公司，心态倒真够年轻的，求生欲，还真不是一般的强啊。